公司作為國內(nèi)液壓件龍頭，短期內(nèi)挖掘機泵閥業(yè)務(wù)放量帶來業(yè)績高增長，中長期公司向非工程機械領(lǐng)域不斷拓展，不斷擴張成為高端液壓裝備綜合制造商，實現(xiàn)多產(chǎn)品多領(lǐng)域的進口替代。

 

預(yù)計2019-2021年凈利潤12.0/15.2/18.3億元，同比增長43%/28% /20%，3年復合增長30%。EPS為1.35/1.73/2.07元，對應(yīng)PE為21/17/14倍。分部估值：油缸對標海外龍頭給予15倍PE，市值144億元；泵閥2019-2021年凈利潤增長206%/65%/42%，給予2019年65倍PE，市值154億元，合計298億元，對應(yīng)每股34元，2019年P(guān)E 25倍，“買入”評級。

 

行業(yè)觀點

 

1、恒立液壓為國內(nèi)液壓件龍頭，從油缸到泵閥積極拓展。公司主營挖掘機專用油缸、非標油缸及液壓泵閥，2018年收入占比分別為43%/27%/11%。公司前五大客戶是三一、徐工、卡特彼勒等國內(nèi)外工程機械龍頭和中國中鐵、中國鐵建等央企。過去3年收入復合增速57%，歸母凈利潤復合增速136%；過去10年收入復合增速29%，歸母凈利潤復合增速25%。

 

2、中國液壓市場空間約600億元，低速增長，海外品牌主導，進口替代空間大。全球行業(yè)巨頭為博世力士樂、川崎重工、伊頓等，川崎重工目前在國內(nèi)價值量較高的中大挖液壓泵閥中市占率超過50%。液壓產(chǎn)品每年進口額超100億元，且大部分外資品牌在中國建立生產(chǎn)基地，進口替代空間大。對標海外龍頭，恒立液壓在盈利能力、運營和生產(chǎn)效率等方面具備競爭優(yōu)勢。

 

3、油缸板塊：挖掘機油缸進入低速增長階段，非標油缸市場空間大競爭格局分散，有望成為新的增長點。1）我國挖機油缸前裝市場空間約38億，公司市占率超過50%。預(yù)計挖掘機銷量進入平穩(wěn)增長階段，但國產(chǎn)品牌市占率不斷提升有望提升公司油缸份額，預(yù)計2019-2021年營收增速12%/2%/-1%。2）全球非標油缸市場空間約340億，下游應(yīng)用廣泛，競爭格局分散。隨著高空作業(yè)平臺油缸在北美和國內(nèi)的持續(xù)滲透以及盾構(gòu)機油缸增速下滑趨勢逆轉(zhuǎn)，預(yù)計非標油缸收入2019-2021年增長25%/19%/18%。

 

4、泵閥板塊：進入放量期，市占率及利潤率快速提升。我國挖掘機泵閥前裝市場空間約52億，川崎中大挖市占率50%以上，公司產(chǎn)品性能、盈利能力不輸川崎，在時效性協(xié)同性等方面具備優(yōu)勢。恒立液壓泵閥市場份額快速提升，預(yù)計未來3年泵閥收入復合增長66%，同時規(guī)模效應(yīng)將帶來毛利率大幅提升，預(yù)計未來2-3年毛利率達到40%。(本文來自國金證券研究所)